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期货从业 市场预期价值因子预期回归均值

现货黄金 (10) 4个月前

9月份的“纳斯达克鲸”(NASDAQ whale)事件仍震惊着市场。现在,【鸡蛋期货】纳斯达克100指数在反弹后已进入超买区间。与此同时,反垄断监管的混乱已成为笼罩在科技股头上的阴霾。目前,各行各业对科技类股的谨慎情绪逐渐强烈。

疫情过后,以科技类股为主的增长因素表现突出,而以大型金融为主的价值因素在低利率环境下并未取得进展。在过去的几年里,投资界关于“增长vs价值”的争论越来越激烈,但是价值派每次都被现实无情地打败。然而,随着两者之间的差距变得近乎极端,许多资产管理巨头最近认为,持续12年的价值失去增长的情况可能会改变,尤其是在经济持续复苏的背景下。

全球财经总监史蒂芬•昆斯(Stephen quince)表示,在发表最新的《投资价值因素》(investment value factor)时,他对全球价值因素仍充满信心。亚太地区76%的受访者仍然认为价值因素可以发挥长期作用,北美投资者的比例更高(87%)。尽管价值在过去十多年里一直在贬值,但价值因素重现的趋势仍然存在。例如,在90年代末互联网泡沫结束后,2000年以后,价值开始上升。

就中国市场而言,价值型股票的均值回归也是可行的。在2008年、2010年、2015年和2018年,a股在这四年中处于熊市,其中有经济周期的原因,也有国际环境的原因,但在这四年中,价值型股票的表现都优于市场。然而,经过今年3月份市场的大幅波动,a股价值股也失去了市场。

要素投资是资产配置的一种典型视角或理念。目前,这种投资模式已经在ETF中得到了体现。在风格因素方面,价值、增长、规模、动量、股息和波动性是众所周知的。

其中,近十年来价值与增长要素的竞争引起了投资界的关注。价值型股票是指那些与利润和资产相比可能被低估的股票。这类股票通常具有低PE、低Pb、高股利的特点。这些公司的收益增长慢于成长型股票,一些基金经理选择它们是因为他们觉得市场没有意识到这些公司获得更高利润的潜力。然而,自2008年金融危机以来,价值型股票似乎没有什么光明的日子,这可能与流动性过剩、低利率等因素有关。

今年,成长型股票成为投资者的最爱。自3月以来,美国成长型股票遭到大幅抛售,但它们迅速反弹,推翻了价值型股票在熊市中占主导地位的规则。一个主要因素是,随着社会距离、封锁和家庭办公成为常态,社会别无选择,只能更多地依赖大型科技公司。与此同时,资本将继续上涨,上市公司市值越大也将有利于股指的加入。经过反复周期后,机构会在股价持续上涨后增加ETF头寸。

但作为主动基金管理人,理论上要一定程度偏离股指,超额收益就来自于这种偏差,但从风险控制角度又不能离得太远,尤其是当前极端环境下,资金仓位集中于成长股。昆斯对记者表示,此时价值投资实则是一种“逆向投资”(contrarian investment)。不过,一旦要押注市场转向,需要很大的勇气才能做出逆向投资决策。

即便仍存在疫情,即使价值股的逆袭十多年来都未成功,但昆斯认为,这次不一样,即随着经济逐步从疫情中复苏,价值股与成长股的鸿沟可能会收窄。“二者间的差价创历史新高。如果未来价值股盈利更高,价差就会收窄。就历史而言,每次二者价差到达极端水平后都会出现均值回归。”昆斯也表示,在目前投机性噪音较重和疫情的背景下,当然价值也可能跑输,但有些趋势不太可能永久持续。

“例如FAANG,即脸书(Facebook)、苹果公司(Apple)、亚马逊公司(Amazon)、奈飞(Netflix)、谷歌(Google)5家美国科网公司,我测算了一下,如果它们未来10年持续跑赢,若按复合增长计算,FAANG的市值会比其余的美股市值都大,理论上可行,但感觉上是很难实现的。”昆斯说。

近一周以来公布的财报显示,美国最大的五家银行在三季度利润实现反弹,贡献因素主要是拨备大降、交易和投行业务收入大增。这些公司实则也多属于价值股,各界也在观测,随着经济复苏、通胀攀升,银行的价值或被进一步发掘。

在科技股面临挑战的当下,价值股的均值回归也似乎显得愈发合乎逻辑。

例如,昆斯指出,此前的“纳斯达克鲸”事件就显示了市场的脆弱性以及噪音之多。有观点认为,早前期权市场对美股股价起到了推升作用,特别是看涨期权。由于散户投资者或许不直接买入如亚马逊、Alphabet高价科技股,但有迹象表明他们通过买入看涨期权这种成本较低的方式来受益于美国科技股的上涨,而不是直接购买这些股票。当看涨期权买入数量激增时,就会迫使经纪商和做市商大量买入标的股票。

然后,这种现象导致了自我实现的循环——交易员购买看涨期权,做市商买入标的股票,不断重复,最终推升股票价格。这种策略不仅受到散户交易员的青睐,就连孙正义旗下的软银集团这样的大型基金也热衷于此。但一旦市场趋势反转,股价下挫的幅度也是被成倍放大的,9月初纳斯达克指数因此回调超10%。

近期,纳斯达克可能遇“减速带” 。民主党领导的众议院反垄断小组委员会上周发布的报告指出亚马逊、脸书、谷歌和苹果均实施了垄断并呼吁分拆科技巨头。摩根士丹利近期提及,科技行业是一个顺周期的行业,在本轮经济衰退期间,它的表现与以往不同(不跌反升),预计三季度的销售将增长1.3%,这是在疫情导致的经济封锁下的一种反常现象,但这或导致许多科技公司在未来4个季度的相对增长率出现下降。

不过,昆斯也表示,有一个问题在于,【期货从业】各界往往倾向于用PB来衡量价值,“但现在有很多公司为股东创造价值并不体现在资产负债表里,例如研发、无形资产等,这对很多科技公司而言都是如此,因此各界对成长股和价值股的真实价值仍存在激烈讨论”。

注:文章来自网络。

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